Liverpool se queda con Suburbia 10/08/2016

Un resultado ampliamente anticipado, con un VE cercano a nuestro estimado de US$1,190 millones (a US$1,030 millones) y dos factores que es importante destacar. Primero, márgenes mejores a los esperados para Suburbia (a 13.6% proforma vs. el estimado de GBM de 12.9%) y, segundo, dos fuentes claras de sinergias para LIVEPOL: los segmentos de crédito y comercio electrónico.

La transacción tuvo lugar a múltiplos atractivos. En línea con la venta previa de activos no estratégicos de WALMEX, las valuaciones implican una dilución para la compañía. Esta vez, Suburbia fue vendida a un múltiplo de VE/FO 2015 de 8.4 veces usando la UAFIDA de WALMEX (y a un múltiplo de VE/FO 12M de 10.3 veces usando la UAFIDA proforma de LIVEPOL, la cual se ajustó por algunos gastos administrativos para incorporar Suburbia a su plataforma).

¿Qué sigue para WALMEX?: negocio central, dividendos.

La compañía finalizó su fase de mover esfuerzos a su negocio central tras la venta de Vips y Banco Walmart. Cuando se anunció la intención de vender Suburbia, la dirección declaró que los recursos potenciales se regresarían a los accionistas por medio de dividendos. WALMEX recibirá P$17,600 millones en recursos obtenidos netos (P$14,300 millones en valor de capital más un dividendo de P$3,300 millones proveniente de las ganancias acumuladas de Suburbia que se pagará a WALMEX). Consideramos que el resultado debería de ser positivo para LIVEPOL y neutral para WALMEX.

Por el momento, no resulta claro si se distribuirá la totalidad de los recursos (un rendimiento de 2.3%) o sólo una parte (excluyendo dividendo: un rendimiento de 1.9%) en 2017 (con las aprobaciones correspondientes de las autoridades). Tenemos un rendimiento de dividendo estimado de 3.1% para 2017. Además, mantenemos nuestra perspectiva de la acción como Inferior al Mercado y nuestro precio objetivo a 12 meses de P$45.8.

LIVEPOL: ¿haciendo demasiados malabares?

Las adquisiciones secuenciales podrían generar preguntas sobre la pericia de la compañía para lidiar con ambas al mismo tiempo. En nuestra opinión, los siguientes aspectos disminuyen el riesgo de ejecución:

La compañía mantuvo su promesa de no hacer una compra cara. Los múltiplos están 60% abajo de los de LIVEPOL.

Suburbia está mejor de lo que se pensaba. El margen de UAFIDA de Suburbia nos sorprendió positivamente (proforma de 13.6% vs. el estimado de GBM de 12.9%), gracias a una estructura operativa más reducida de lo que se esperaba. El formato cuenta con una UAFIDA y ventas por metro cuadrado competitivas.

Al menos dos sinergias claras brindan un potencial de apreciación importante. Bradesco posee y opera la tarjeta de crédito de Suburbia, por lo que asume todo el riesgo de la cartera. Estimamos que cerca del 10% de las ventas totales corresponde a ventas con tarjeta de crédito Suburbia; en consecuencia, por cada 10 puntos que éstas incrementen su participación en la mezcla, el margen de UAFIDA de Suburbia se expandiría en 360 puntos base. La otra sinergia evidente (aunque no tan fácil de materializar) es llevar la plataforma de Suburbia al omnicanal.

Evaluando la inversión de capital a mediano plazo y el futuro de Suburbia. Como lo confirmaron nuestras pláticas con los directivos de la empresa, debido al apalancamiento adicional en el que se incurrirá (una razón de deuda neta a UAFIDA proforma de 1.3 veces, asumiendo 50% de la chilena RIPLEY), la compañía será muy selectiva con los proyectos en su cartera. Por otra parte, Suburbia prácticamente conservará su estado actual durante los primeros dos años, mientras LIVEPOL entiende a su consumidor.

Luis R. Willard lrwillard@gbm.com.mx+52 (55) 5480 5886Liliana De Leónldeleon@gbm.com.mx+52 (55) 5480 5800 ext. 4326